November 3, 2026
Autor: Joao Lages
StoFöG 2026 modifica un obstáculo práctico que dificultaba que las empresas alemanas vendieran sus propios bonos directamente a inversores minoristas. Desde el 10 de febrero de 2026, la Ley alemana de Folletos de Valores ya no exige que toda oferta pública admisible por debajo del umbral se coloque exclusivamente a través de una empresa de servicios de inversión que compruebe los límites legales de inversión individual. Por tanto, un emisor puede plantearse una vía de suscripción directa para sus propios bonos cuando el perímetro normativo aplicable lo permita.
La reforma es importante, pero no constituye una exención general del Derecho de valores. El bono debe seguir clasificándose y documentándose correctamente. El emisor debe determinar si necesita un folleto, un documento de información sobre valores o un documento de datos fundamentales de PRIIPs; cumplir las normas publicitarias; controlar el proceso de suscripción y pago; y analizar cada país en el que se realice la oferta. Todo tercero que intermedie órdenes, formule recomendaciones personales o preste otro servicio de inversión puede seguir necesitando autorización.
La Standortfördergesetz, conocida habitualmente como StoFöG, derogó el artículo 6 de la Ley alemana de Folletos de Valores, o Wertpapierprospektgesetz. La ley promulgada se publicó en el Boletín Oficial Federal el 9 de febrero de 2026. La derogación pertinente entró en vigor al día siguiente. El texto oficial promulgado de StoFöG recoge tanto la derogación como las disposiciones de entrada en vigor.
El antiguo artículo 6 imponía dos condiciones vinculadas a determinadas ofertas públicas realizadas sin folleto de la UE conforme al régimen nacional alemán por debajo del umbral. En primer lugar, la oferta debía canalizarse mediante asesoramiento o intermediación de inversión por una entidad de valores autorizada. En segundo lugar, esa entidad debía comprobar los límites legales de inversión de los inversores no cualificados. La estructura pretendía servir como barrera de protección minorista, pero también impedía que un emisor gestionase por sí solo un proceso de suscripción conforme aunque hubiera preparado el documento informativo exigido.
La exposición legislativa presentada al Bundestag es excepcionalmente clara: dejan de aplicarse la oferta obligatoria a través de asesoramiento o intermediación de inversión y la comprobación asociada de los límites de inversión individual. En términos operativos, la ley elimina una capa obligatoria de distribución. No impide que un emisor utilice un distribuidor regulado, y muchos seguirán haciéndolo porque la incorporación regulada de inversores, su clasificación, los controles de pago, el mantenimiento de registros y la gestión de reclamaciones siguen siendo exigentes.
La derogación del artículo 6 de la WpPG entró en vigor el 10 de febrero de 2026. Esta fecha importa porque StoFöG contiene varias disposiciones escalonadas de entrada en vigor. Algunas otras modificaciones de la WpPG se aplazaron hasta el 5 de junio de 2026, cuando comenzaron a aplicarse cambios pertinentes del EU Listing Act. La derogación no estaba incluida en ese grupo aplazado, por lo que siguió la regla general de entrar en vigor al día siguiente de su promulgación.
En una oferta que abarque la fecha de entrada en vigor, el emisor no debe asumir que la nueva norma subsana retroactivamente un defecto previo de distribución. El análisis jurídico debe reflejar cuándo empezó la comercialización, cuándo se aceptaron compromisos de suscripción, qué documentos recibió cada inversor y qué entidad realizó cada actividad regulada. Un proceso nuevo y ordenado suele ser más defendible que intentar adaptar a posteriori una oferta histórica.
StoFöG 2026 no crea por sí misma una nueva exención de folleto. Modifica el tratamiento alemán de una oferta que ya está comprendida en la exención nacional permitida por el artículo 3, apartado 2, del Reglamento de Folletos de la UE. Conforme al Reglamento de Folletos aplicable desde el 5 de junio de 2026, un Estado miembro puede eximir una oferta pública cuyo importe agregado sea inferior a 12 millones de euros por emisor u oferente durante doce meses, siempre que la oferta no esté sujeta a la notificación de pasaporte del artículo 25.
La prueba de agregación no es un presupuesto de marketing por campaña. En general, examina conjuntamente las ofertas en curso y las ofertas pertinentes realizadas durante los doce meses anteriores, incluidos distintos tipos o clases de valores, salvo las cubiertas por un folleto aprobado o por determinadas exenciones de la UE. Una empresa que planifique varias campañas de pagarés, bonos o valores tokenizados debe mantener, por tanto, un único registro fiable de emisiones en lugar de analizar cada página de captación de forma aislada.
Alemania utiliza el mecanismo nacional de divulgación de la WpPG. La Ley alemana de Folletos de Valores vigente exige generalmente un Wertpapier-Informationsblatt, o WIB, para una oferta pública realizada conforme a la exención del artículo 3, apartado 2. Entre las excepciones importantes figuran una oferta agregada en el Espacio Económico Europeo inferior a 100.000 euros durante doce meses, un emisor cuyas acciones ya estén admitidas a negociación en un mercado regulado, una entidad de crédito y un supuesto en el que deba prepararse un documento de datos fundamentales de PRIIPs. Son excepciones técnicas; los hechos y el diseño del producto determinan cuál resulta aplicable.
Estos umbrales deben tratarse como puntos de decisión, no como listas automáticas de puerto seguro. La definición de oferta pública es amplia, y una campaña nominalmente privada puede convertirse en pública mediante promoción abierta en internet, marketing de afiliación o captación amplia en redes sociales.
Cuando la actividad propia del emisor no constituya un servicio de inversión regulado, la derogación hace viable un recorrido de suscripción directamente gestionado. La empresa puede publicar la información aprobada o permitida, presentar las condiciones del bono, incorporar a los inversores admisibles, recibir declaraciones de suscripción, asignar bonos y administrar pagos continuados sin nombrar a un intermediario únicamente para cumplir el antiguo artículo 6.
La distinción entre emitir e intermediar es esencial. Una empresa que vende un valor emitido por ella no presta automáticamente un servicio a un tercero, pero el análisis puede cambiar cuando intervienen en el flujo otra sociedad del grupo, el promotor de un vehículo especial, un operador de plataforma o un agente comercial. Los equipos deben mapear las entidades jurídicas y la conducta efectiva, no confiar en la marca que aparece en la web.
La oportunidad resulta especialmente útil para un emisor con una comunidad de inversores identificable, una fuente de reembolso creíble y capacidad operativa para gestionar una oferta controlada. La distribución directa puede reducir la dependencia de un agente colocador, preservar la marca del emisor y ofrecerle mejores datos sobre el embudo de suscripción. También puede hacer viables captaciones más pequeñas cuando las comisiones tradicionales de colocación consumirían una parte excesiva de los fondos.
Pero directo no significa informal. El emisor necesita un registro defendible de qué versión de las condiciones, del WIB o KID, de los factores de riesgo y de los materiales de marketing vio cada inversor; cuándo se produjo la aceptación; cómo se gestionaron las revocaciones y los pagos fallidos; y cómo se elevaron los conflictos o reclamaciones. Si el bono se representa electrónicamente o en un registro distribuido, el registro jurídico, las restricciones de transmisión, el modelo de monedero o custodia y el proceso de recuperación deben coincidir con las condiciones de emisión. La guía de Lympid para tokenizar un valor en Europa explica por qué el instrumento jurídico debe diseñarse antes que el token técnico.
La interpretación más peligrosa de la reforma sería afirmar que Alemania permite ahora a cualquiera vender bonos al público sin supervisión. Es incorrecto. StoFöG eliminó una condición nacional de distribución, pero no suprimió las siguientes capas.
La orientación de BaFin sobre folletos también establece una distinción importante: su revisión se refiere a la integridad, coherencia y comprensibilidad, no a una aprobación comercial del emisor ni a una garantía de que todas las afirmaciones sean sustancialmente correctas. La dirección sigue siendo responsable de la oferta y de la información facilitada.
La vía adecuada depende de la ambición de distribución, la capacidad interna, el tipo de inversor y la geografía. StoFöG 2026 ofrece una opción adicional a los emisores, pero no hace que sea automáticamente superior.
También es posible un modelo híbrido. El emisor puede originar el producto y comunicar su tesis de inversión mientras una entidad regulada presta servicios de inversión determinados. Las responsabilidades deben asignarse por escrito y reflejarse en el recorrido real del cliente. Un descargo de responsabilidad no puede reparar un proceso en el que una parte sin licencia recomienda o coloca en la práctica el bono.
Una ejecución sólida empieza antes de diseñar la web. La siguiente secuencia mantiene alineadas las decisiones jurídicas, financieras y técnicas.
Una exención nacional del artículo 3, apartado 2, no es un pequeño pasaporte de folleto. La norma de la UE vincula expresamente la exención a una oferta que no se notifica conforme al artículo 25. Si el marketing alcanza a inversores de otro Estado miembro, el emisor debe analizar el umbral de ese Estado, los requisitos nacionales de documentación informativa, las normas lingüísticas, el régimen publicitario y el perímetro de servicios de inversión. En la práctica, el umbral más bajo y el requisito operativo más restrictivo pueden determinar la campaña.
El alcance en internet no equivale a dirigirse jurídicamente a todos los países, pero la distinción depende de los hechos. El idioma, los anuncios de pago, selectores de país, afiliados locales, eventos, opciones de envío o pago y la aceptación activa de inversores pueden demostrar que existe captación. El bloqueo geográfico por sí solo no es una estrategia completa de cumplimiento, aunque aceptar sin control a inversores de países excluidos constituye una debilidad evidente.
Los emisores que busquen un acceso minorista amplio en el EEE deben comparar el coste de reiterados análisis nacionales con el coste y valor estratégico de un folleto completo. Un socio con permisos de distribución regulada puede reducir la fragmentación operativa, pero no puede convertir un documento informativo sin pasaporte en un folleto pasaportado.
La eliminación del antiguo artículo 6 acerca la responsabilidad al emisor. Puede mejorar la eficiencia, pero también concentra el riesgo de ejecución.
Estos riesgos son gestionables cuando el emisor trata la distribución como un proceso financiero controlado, no como una campaña de comercio electrónico. El asesoramiento jurídico debe ser específico para el instrumento y los países implicados, y las proyecciones financieras deben someterse a revisión independiente. Nada de este artículo constituye asesoramiento jurídico, fiscal, de inversión o financiero individualizado.
StoFöG 2026 hace más viable vender sus propios bonos en Alemania porque elimina la obligación automática de utilizar asesoramiento o intermediación de inversión únicamente para cumplir el antiguo artículo 6 de la WpPG. Un emisor que cumpla los requisitos puede ahora evaluar un modelo de distribución propio y evitar una capa que antes hacía que las ofertas pequeñas fueran costosas o impracticables.
La oportunidad comercial es más estrecha de lo que sugiere el eslogan «venda bonos directamente». Siguen vigentes el umbral del folleto, las reglas de agregación, el WIB o KID de PRIIPs, el procedimiento de BaFin, las normas publicitarias, el perímetro de servicios de inversión, los controles operativos y el análisis país por país. La mejor vía es la que se adapta al importe captado, la población inversora, la geografía y la capacidad del emisor, y crea un recorrido auditable desde el primer anuncio hasta el reembolso final.
Si está considerando lanzar un producto de inversión tokenizado, hable con Lympid.
Book a call with us today and get a free assessment.
