October 26, 2026
Autor: Joao Lages
¿Pueden negociarse valores tokenizados en mercados DLT de la UE? Sí, pero no por el mero hecho de que un valor exista en una cadena de bloques. El instrumento debe calificarse como instrumento financiero admisible, el operador debe contar con el permiso correspondiente, el valor debe ser admitido conforme a las normas del centro y la negociación, la liquidación, el acceso de inversores y la información regulatoria deben ajustarse al marco nacional y de la UE aplicable.
El Reglamento (UE) 2022/858, conocido como Régimen Piloto DLT de la UE, es aplicable desde el 23 de marzo de 2023. Crea una vía supervisada para negociar y liquidar determinadas acciones, bonos, instrumentos del mercado monetario y participaciones de OICVM tokenizados en infraestructuras de registro distribuido. No establece una exención general de MiFID II, MiFIR, CSDR, las normas de abuso de mercado, la protección del inversor o el derecho nacional de valores. En su lugar, las infraestructuras autorizadas pueden recibir exenciones específicas y condicionadas cuando las normas convencionales sean incompatibles con su modelo DLT.
Por tanto, para emisores, empresas de servicios de inversión y plataformas de tokenización, la cuestión práctica no es simplemente si la negociación DLT es legal. Es si el instrumento, emisor, conjunto de inversores, operador y diseño de liquidación concretos pueden ser aceptados por una infraestructura autorizada que esté operativa. Esta guía explica esa prueba y el trabajo operativo necesario antes de que pueda comenzar la negociación secundaria. Es información general, no asesoramiento jurídico, fiscal, regulatorio ni de inversión.
Los valores tokenizados pueden negociarse en mercados DLT de la UE cuando se cumplen cinco condiciones:
El Régimen Piloto es opcional. Los valores tokenizados también pueden negociarse en mercados regulados o SMN convencionales mientras la DLT se utiliza en otra parte de la emisión, custodia o liquidación. La arquitectura correcta depende de dónde tiene lugar la negociación, qué registro establece la titularidad jurídica y qué entidad realiza cada función regulada.
El Régimen Piloto se aplica a criptoactivos que sean instrumentos financieros conforme a MiFID II. «Tokenizado» describe la tecnología de representación o procesamiento; no establece la clasificación regulatoria. Un token que incorpore derechos de capital, deuda, fondo o derechos de inversión comparables puede seguir siendo un instrumento financiero aunque se emita, registre y transfiera mediante contratos inteligentes.
Esta distinción también separa el Régimen Piloto de MiCA. MiCA excluye generalmente los criptoactivos que sean instrumentos financieros. Un bono tokenizado no se convierte en token MiCA por utilizar una cadena de bloques pública, y una etiqueta de utilidad no prevalece sobre derechos exigibles de reembolso, beneficios o gobernanza. La clasificación debe documentarse a partir de las condiciones del instrumento, el derecho societario o de valores aplicable y la sustancia económica.
La clasificación tiene consecuencias más allá de la elegibilidad del centro. Determina qué normas pueden regir la oferta, colocación, asesoramiento, recepción y transmisión de órdenes, ejecución, custodia y divulgación continua. También afecta a la categorización del inversor, la gobernanza de productos, la conveniencia o idoneidad, la mejor ejecución y la comunicación de operaciones. Un centro DLT no resuelve por sí solo ninguna de estas cuestiones.
El resumen de ESMA sobre el Régimen Piloto DLT identifica tres tipos de infraestructura autorizada. Desempeñan funciones distintas, por lo que el emisor debe comprender cuál se propone.
Un SMN DLT reúne múltiples intereses de compra y venta de terceros sobre instrumentos financieros DLT con arreglo a normas no discrecionales. Pueden solicitar autorización para operarlo empresas de servicios de inversión y organismos rectores del mercado autorizados. Es un centro de negociación, no automáticamente un sistema de liquidación. Por tanto, el operador necesita una conexión poscontratación creíble con un depositario central de valores, un sistema de liquidación DLT o un SNL DLT que pueda registrar y liquidar la operación.
Este modelo puede ser adecuado para proyectos que buscan un mercado regulado dirigido por órdenes, manteniendo separadas institucionalmente las funciones de negociación y liquidación. La contrapartida es la integración: la ejecución de órdenes, el movimiento de efectivo y el registro de valores con fuerza jurídica deben mantenerse sincronizados entre sistemas.
Un SL DLT está operado por un depositario central de valores autorizado. Permite el registro inicial, la custodia y la liquidación de instrumentos financieros DLT, pero no proporciona por sí mismo la función de negociación multilateral. Las operaciones pueden generarse en otro centro o canal de ejecución permitido y entregarse a la capa de liquidación DLT.
Para un emisor, un SL DLT puede aportar un componente regulado de titularidad y liquidación sin cambiar el modelo de negociación de cara al inversor. Sigue exigiendo acuerdos de acceso claros, diseño del tramo de efectivo, conciliación, firmeza y procedimientos para eventos corporativos.
Un SNL DLT combina los servicios de un SMN DLT y un SL DLT. La misma infraestructura autorizada puede admitir y ejecutar operaciones y ofrecer registro, custodia y liquidación. Esto puede reducir los traspasos y las conciliaciones entre proveedores separados de negociación y poscontratación.
La integración no elimina el riesgo. Un SNL DLT debe seguir controlando la participación, protegiendo los activos de clientes, manteniendo una negociación ordenada, gestionando la resiliencia operativa y explicando cómo alcanzan firmeza jurídica las operaciones. También necesita una estrategia de transición si alcanza los límites del régimen o ya no puede operar.
Con arreglo a las normas vinculantes vigentes el 26 de octubre de 2026, el Régimen Piloto abarca instrumentos financieros definidos dentro de determinados umbrales cuantitativos. La fuente jurídica es el Reglamento (UE) 2022/858; el resumen de ESMA presenta las categorías principales de la siguiente manera:
El valor de mercado agregado de todos los instrumentos financieros DLT registrados o negociados en una infraestructura de mercado DLT también está limitado por el régimen vigente. Estos límites no son orientaciones comerciales. El operador debe supervisarlos y la admisión sigue sujeta a su permiso y reglamento.
La Comisión Europea propuso reformas sustanciales en diciembre de 2025, incluidos cambios destinados a ampliar y estabilizar el régimen. A 26 de octubre de 2026, esas modificaciones continúan en el procedimiento legislativo. Los emisores pueden planificar ante una posible reforma, pero las admisiones actuales deben estructurarse con arreglo al derecho realmente vigente y no a umbrales previstos.
El registro de ESMA, actualizado el 16 de octubre de 2026, recoge seis infraestructuras de mercado DLT autorizadas: CSD Prague como SL DLT; 21X AG como SNL DLT; 360X AG como SMN DLT; y UAB Axiology DLT, LISE SA y Securitize Europe Brokerage and Markets como SNL DLT. Cada permiso es específico del operador, la autoridad nacional competente, el tipo de infraestructura y las exenciones concedidas.
Un emisor no puede suponer que todas las infraestructuras registradas admitirán su producto. El operador puede limitar los instrumentos por legislación aplicable, denominación, cadena de bloques, estándar técnico, segmento de inversores, activo de liquidación, jurisdicción del emisor o escala mínima. Algunas infraestructuras pueden estar autorizadas pero todavía en una fase de lanzamiento controlada, y la disponibilidad comercial puede cambiar.
Por tanto, la diligencia debida debe confirmar:
El mapa europeo de infraestructuras de valores tokenizados de Lympid sitúa estos centros dentro de la infraestructura más amplia de emisión, distribución, custodia, efectivo y ciclo de vida.
El emisor determina primero el valor jurídico: derechos, rango, vencimiento o reembolso, restricciones de transferencia, legislación aplicable, registro de titularidad con fuerza jurídica y vía de divulgación. La especificación del token debe coincidir con esas condiciones. La emisión, destrucción, inmovilización, transferencias forzosas, recuperación de claves perdidas y eventos corporativos necesitan autoridad jurídica expresa y procesos controlados.
El centro realiza la diligencia debida sobre el emisor y el instrumento y aplica sus normas de admisión. Después, los inversores o intermediarios deben cumplir el marco de participación del centro. Según el modelo, un banco, bróker o custodio puede acceder a la infraestructura por cuenta del inversor, o los inversores aprobados pueden recibir acceso directo en las condiciones permitidas por el Régimen Piloto.
Las listas blancas de monederos se utilizan habitualmente para vincular direcciones de cadena de bloques con participantes verificados. Son un mecanismo de control, no un sustituto de KYC, el control de sanciones, la categorización del inversor o las decisiones de gobernanza de productos. Alguien sigue siendo responsable de aprobar, supervisar, hacer expirar y revocar la elegibilidad.
Las órdenes o cotizaciones entran en el sistema de negociación autorizado e interactúan conforme a sus reglas. Un SMN DLT puede utilizar componentes en cadena o fuera de ella; la clasificación jurídica depende del servicio, no de que cada paso técnico quede escrito en un registro distribuido. Una vez ejecutada, la operación genera obligaciones para los tramos de valores y efectivo.
El diseño de liquidación debe buscar la entrega contra pago para que los valores y el efectivo se transfieran de forma coordinada. Entre los posibles activos de efectivo se encuentran los mecanismos de dinero de banco central disponibles para participantes admisibles, el dinero de banco comercial y los instrumentos de dinero electrónico debidamente regulados. Cada opción presenta características distintas de crédito, liquidez, reembolso, acceso y firmeza.
El registro de tokens también debe corresponder con el registro de titularidad reconocido jurídicamente. Cuando el derecho nacional reconozca directamente el registro DLT, la documentación debe establecer las condiciones. Cuando un registrador fuera de cadena, una cuenta de depositario central de valores o un registro contractual siga siendo la referencia, son esenciales las reglas de conciliación y resolución de conflictos.
El Régimen Piloto puede permitir el acceso directo de personas físicas y jurídicas a un SMN DLT o SNL DLT cuando se cumplan las condiciones correspondientes y el operador haya obtenido la exención necesaria. El acceso técnico directo no significa distribución minorista sin restricciones. Siguen siendo relevantes el instrumento, el mercado destinatario, la documentación de la oferta, los conocimientos del inversor, los requisitos de conveniencia o idoneidad y las normas nacionales de comercialización.
Un centro puede decidir admitir solo a inversores profesionales, intermediarios regulados o un grupo restringido de participantes incluso cuando la ley permita un acceso más amplio. La incorporación de inversores minoristas también aumenta la carga operativa relacionada con la divulgación, las reclamaciones, el tratamiento de activos de clientes, el soporte de ciberseguridad, la recuperación de claves y la prevención del fraude.
Por ello, los emisores deben distinguir tres cuestiones: si un inversor minorista puede recibir legalmente la oferta, si una empresa de servicios de inversión puede distribuir o ejecutar el producto para ese inversor y si la infraestructura DLT admite a dicho inversor directamente o mediante un intermediario. Una «cadena de bloques habilitada para minoristas» no responde por sí sola a ninguna de ellas.
Un token puede moverse entre monederos sin negociarse en un mercado DLT. Una transferencia controlada entre pares puede actualizar la titularidad después de que las partes negocien por otra vía. Un tablón de anuncios puede mostrar intereses de compra o venta no vinculantes sin casarlos. Estos mecanismos pueden ofrecer liquidez ocasional, pero no equivalen a la ejecución en un centro multilateral autorizado.
El límite depende de la función. Si una plataforma reúne múltiples intereses de terceros con arreglo a reglas que dan lugar a contratos, puede quedar dentro del perímetro de los centros de negociación. La casación automática, la prioridad precio-tiempo, las cotizaciones ejecutables o la negociación dirigida por el operador no pueden neutralizarse describiendo la interfaz como un tablón de anuncios.
Para una comparación detallada de centros, consulte la guía de Lympid sobre centros de negociación secundaria para valores tokenizados en Europa. Este análisis separa mercados regulados, SMN, SOC, ejecución bilateral y transferencias controladas.
La mejor solución depende de la parte de la cadena de valor que se necesite. Una lista práctica es:
Estos componentes pueden combinarse, pero la responsabilidad debe seguir siendo visible. El emisor, distribuidor, centro, custodio, operador de liquidación, registrador y proveedor tecnológico no deben asumir cada uno que otra parte realiza el mismo control crítico.
La infraestructura DLT puede reducir pasos de conciliación, crear una pista de auditoría compartida y permitir controles de transferencia programables. Un SNL DLT combinado puede acercar la ejecución y la liquidación, mientras los contratos inteligentes pueden automatizar comprobaciones de elegibilidad, eventos corporativos y lógica de entrega contra pago.
Estas ventajas están condicionadas. La revisión de ESMA de junio de 2025 describió una adopción inicial reducida y barreras prácticas como interoperabilidad limitada, sistemas fragmentados, acceso a liquidación en efectivo adecuada y costes de implantación regulatoria. Un registro más rápido no crea liquidez bilateral, una formación de precios sólida ni una base de inversores admisibles.
Entre los riesgos materiales se encuentran:
¿Pueden negociarse valores tokenizados en mercados DLT de la UE? Sí. El Régimen Piloto DLT crea una vía jurídica real mediante SMN DLT y SNL DLT autorizados, con el apoyo de sistemas de liquidación DLT. Pero la vía está condicionada: el token debe ser un instrumento financiero admisible, mantenerse dentro de los umbrales vigentes, satisfacer las normas de admisión del operador y encajar en una arquitectura regulatoria y de liquidación completa.
Los proyectos más creíbles tratan el centro como un componente del producto, no como un sustituto de la emisión jurídica, la distribución, la protección del inversor o las operaciones. La interlocución temprana con el centro es esencial porque las decisiones sobre registro distribuido, efectivo, custodia y participantes pueden determinar si la admisión es viable.
Si está considerando lanzar un producto de inversión tokenizado, hable con Lympid.
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